樓市存量時(shí)代，房企物業(yè)資本化的賽道越來(lái)越熱鬧。

繼中海、碧桂園等強(qiáng)勢(shì)房企之后，8月7日，保利物業(yè)發(fā)展向香港聯(lián)交所提交了招股書(shū)，這意味著，物業(yè)的資本市場(chǎng)將再添一員猛將。

今年以來(lái)，物業(yè)公司的上市、并購(gòu)交織進(jìn)行。IPO、資本化是多數(shù)物業(yè)公司預(yù)期實(shí)現(xiàn)規(guī)模擴(kuò)張的先決條件之一。

然而，僧多粥少，在長(zhǎng)長(zhǎng)的隊(duì)列中，保利是為數(shù)不多的幸運(yùn)者。據(jù)統(tǒng)計(jì)，除目前已上市的14家物業(yè)外，還有數(shù)十家物業(yè)公司在排隊(duì)等候中。

需要注意的是，物業(yè)IPO并非等于上了一道保險(xiǎn)。盡管房企分拆物業(yè)上市如火如荼，今年物業(yè)股也表現(xiàn)不錯(cuò)，但物業(yè)服務(wù)作為脫胎于房企的獨(dú)立板塊，以及轉(zhuǎn)型運(yùn)營(yíng)的第一站，依然有不少的潛在風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。

物業(yè)規(guī)模之爭(zhēng)

房地產(chǎn)的規(guī)模爭(zhēng)奪戰(zhàn)，正由開(kāi)發(fā)賽道駛向物管運(yùn)營(yíng)。

相比于依靠母公司輸血或自身運(yùn)營(yíng)，物業(yè)板塊獨(dú)立資本化，無(wú)疑是更好的規(guī)模加速器，保利物業(yè)IPO只是其中的縮影。

據(jù)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者統(tǒng)計(jì)，自2018年2月雅居樂(lè)旗下物業(yè)雅生活上市以來(lái)，物業(yè)板塊上市熱潮不斷，一年半內(nèi)，拆分上市的物業(yè)公司就有8家。

截至目前，上市的物業(yè)公司共計(jì)14家。其中，不乏碧桂園、中海、新城等強(qiáng)勢(shì)房企物業(yè)，亦包括中小房企花樣年、佳兆業(yè)、奧園、綠城、旭輝等下屬物業(yè)公司。

IPO意味著進(jìn)入規(guī)模賽道的入場(chǎng)券�？硕�瑞研究中心指出，房企熱衷物業(yè)分拆上市，一方面是在融資環(huán)境收緊的情況下，謀求快速發(fā)展和規(guī)模擴(kuò)張；另一方面也是為了升級(jí)原有業(yè)務(wù)、布局新業(yè)務(wù)，從而增加新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。

今年以來(lái)，物業(yè)行業(yè)的規(guī)模爭(zhēng)奪戰(zhàn)硝煙彌漫，雅生活、佳兆業(yè)、碧桂園等房企在IPO不久，便開(kāi)啟并購(gòu)式擴(kuò)張。

年初，雅生活服務(wù)以總代價(jià)2.48億元，連續(xù)收購(gòu)哈爾濱景陽(yáng)物管60%股權(quán)；3月28日，又以1.95億元的價(jià)格收購(gòu)廣州粵華物業(yè)51%股權(quán)。

4月12日，佳兆業(yè)物業(yè)以總代價(jià)3658萬(wàn)元，收購(gòu)嘉興大樹(shù)物業(yè)60%股權(quán)，獲得目標(biāo)公司在管面積790萬(wàn)平方米。

并購(gòu)的硝煙甚至發(fā)生于龍頭房企之間。7月11日，碧桂園服務(wù)以1.9億買入中國(guó)恒大旗下嘉凱城物業(yè)100%股權(quán)。自去年上市以來(lái)，公司已進(jìn)行四起并購(gòu)，累計(jì)耗資13.38億。

此外，有強(qiáng)大資金背景的央企也投身并購(gòu)潮中。4月末，招商蛇口收購(gòu)中航善達(dá)股份有限公司22.35%股權(quán)，同一天，招商物業(yè)向中航善達(dá)轉(zhuǎn)讓100%股權(quán)。

行業(yè)整合之勢(shì)凸顯，集中度正快速提升。

中指院數(shù)據(jù)顯示，2018年，TOP10企業(yè)均值管理面積為2.39億平方米，是TOP11-TOP100企業(yè)總量的2.4余倍，是百?gòu)?qiáng)企業(yè)均值的6.43倍，市場(chǎng)份額達(dá)11.35%，與2017年相比提高0.29個(gè)百分點(diǎn)，強(qiáng)者愈強(qiáng)態(tài)勢(shì)延續(xù)。

從目前上市的14家物業(yè)公司來(lái)看，規(guī)模與營(yíng)收一定程度上正相關(guān)。

碧桂園服務(wù)、綠城服務(wù)、雅生活服務(wù)、中海物業(yè)和彩生活2018年在管面積已經(jīng)步入億級(jí)水平。彩生活在管面積3.63億平方米，領(lǐng)先在營(yíng)面積1.82億平方米、排名第二的碧桂園服務(wù)近2倍。

營(yíng)業(yè)收入看，14家上市物業(yè)中有5家企業(yè)突破30億，分別是碧桂園服務(wù)、綠城服務(wù)、中海物業(yè)、彩生活、雅生活服務(wù)。

其中綠城服務(wù)、碧桂園服務(wù)、中海物業(yè)保持較高的營(yíng)收水平，2018年?duì)I收分別為67.10億元、46.75億元、36.47億元；而營(yíng)收低于20億元的企業(yè)達(dá)到了8家。

業(yè)績(jī)的不確定性

作為房企多元化、輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)的排頭兵，物業(yè)服務(wù)板塊成為今年以來(lái)資本市場(chǎng)的“香餑餑”，備受投資者青睞，市場(chǎng)給出了比傳統(tǒng)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)更高的市盈率和估值。

但是，一片大好背后，物業(yè)公司業(yè)務(wù)和經(jīng)營(yíng)諸多潛在風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，同樣不容忽視。

首先是物業(yè)服務(wù)合同和管理面積的不確定性。由于房企的物業(yè)公司都是從母公司接管過(guò)來(lái)的前期物業(yè)，目前的在管面積很大程度上依賴于集團(tuán)物業(yè)，而在前期物業(yè)合同到期后，以及擴(kuò)張后進(jìn)入新的非本集團(tuán)小區(qū)，都需要經(jīng)過(guò)該小區(qū)業(yè)主大會(huì)的同意，才能獲得新的合同，這方面的不確定性和行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，都會(huì)越來(lái)越大。

其次，物業(yè)公司在當(dāng)下的市場(chǎng)重組中，要參與到競(jìng)爭(zhēng)中去擴(kuò)張，也必須承擔(dān)更多的資金風(fēng)險(xiǎn)。

房企的物業(yè)板塊往往通過(guò)增加現(xiàn)有和新市場(chǎng)內(nèi)的合同管理總面積而持續(xù)擴(kuò)張業(yè)務(wù)，而擴(kuò)張業(yè)務(wù)需要大量充足的資金。

但物業(yè)管理行業(yè)與房地產(chǎn)市場(chǎng)不同，由于其資金回籠較慢，往往容易造成大量的資金沉淀。對(duì)于一些本身資金狀況堪憂的房企來(lái)說(shuō)，分拆物業(yè)上市并非是一件利好之事。

保利物業(yè)的招股書(shū)提到了公司可能面臨的諸多風(fēng)險(xiǎn)。其指出，對(duì)于大部分房企的物業(yè)板塊來(lái)說(shuō)，其收入大部分來(lái)自包干制物業(yè)管理服務(wù)。當(dāng)收取的物業(yè)管理費(fèi)金額不足以涵蓋其提供物業(yè)管理服務(wù)所產(chǎn)生的所有成本，或在收取該等費(fèi)用方面遭遇長(zhǎng)期拖欠，其現(xiàn)金流狀況可能會(huì)受到不利影響。

隨著各家房企的物業(yè)獨(dú)立分拆上市、兼并擴(kuò)張，物業(yè)公司面對(duì)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)壓力持續(xù)加大。若物業(yè)公司不能與現(xiàn)有及新競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手成功競(jìng)爭(zhēng)，也將會(huì)對(duì)整個(gè)公司的業(yè)務(wù)、財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)及前景造成不利的影響。

利潤(rùn)率方面，與傳統(tǒng)的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)不同，東方證券分析師竺勁指出，物業(yè)公司利潤(rùn)率邊際變化取決于新交付項(xiàng)目情況。物管公司在收入端增長(zhǎng)受限，成本端卻剛性上升，因此存量項(xiàng)目利潤(rùn)率逐年下降，而利潤(rùn)率水平較高的新交付項(xiàng)目，會(huì)在邊際上影響物管公司整體的利潤(rùn)率。

嚴(yán)躍進(jìn)稱，現(xiàn)在港股上市的物業(yè)公司估值比較低，盈利能力比較弱。總體來(lái)說(shuō)，沒(méi)有哪家非常拔尖，普遍做得比較弱。若一些資金狀況不太好的企業(yè)盲目分拆物業(yè)板塊上市，對(duì)其業(yè)績(jī)將造成不利影響。

他進(jìn)一步表示，房企對(duì)于物業(yè)板塊要有與房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)不同的運(yùn)營(yíng)模式，對(duì)物業(yè)公司的持有、管理也需要有一些清晰的思路。